緊急事態宣言とともに打ち出された「新型コロナウイルス感染症緊急経済対策～国民の命と生活を守り抜き、経済再生へ～」。緊急事態宣言もこの緊急経済対策も、「早い」「遅い」、「足りる」「足りない」と賛否両論、というより「否」の感想が多い印象を受けます。それでも、真面目な日本人は人との接触を減らし始め、休業要請の対象外のお店も自主的な休業を始めています。この休業要請との関係で、国、東京都、その他６府県の足並みの乱れも表面化。東京都が協力金支払いと引き換えに国を押し切り、休業要請を公表したのは皆さんご存知の通りです。

今回の緊急経済対策は、「事業規模１０８．２兆円」「うち財政支出39.5兆円」と史上最大の規模になり、安倍総理が胸を張りました。大きく「緊急支援フェーズ」「Ｖ字回復フェーズ」とフェーズを２つに分け、「感染症拡大防止と医療提供体制の整備及び治療薬の開発」「雇用の維持と事業の継続」「次の段階としての官民を挙げた経済活動の回復」「強靭な経済構造の構築」「今後への備え」の５項目を柱にしています。

総額１０８兆円はドル換算で１兆ドルの一種の語呂合わせであり、真水は１９兆円に過ぎないとの評価も広がりつつあります。雇用維持・事業継続に関し、中堅・中小企業、個人事業主、世帯に対する「給付金」の「条件が分かり難い」「範囲が狭過ぎる」との批判が高まり、経済活動の回復に関し、「お肉券、お魚券」案（結局消えました）や「ＧｏＴｏキャンペーン」のネーミングが失笑を買っています。

今回は、緊急経済対策全体を吟味することはせず、「資金繰り対策」というやや地味な項目に絞り、その意義（光）と限界（影）について説明しようと思います。

以下、とても簡単な（やや現実離れしていますが）例に基づき説明します。

ある企業が１期間中「売上１００、固定費３０、人件費３０、変動費３０」の業績を恒常的に上げる力を持っていると仮定します。その期間中１０の利益が出ます。税金や配当が無いと仮定すると、その１０を毎期内部留保に積み上げることが出来ます。また、期跨ぎの支払いや受取りが無ければ（あるいは減価償却等を無視すると）１００の現金が入り、９０が出て行き、１０が手元に残ります。仮にこの状況が５期続くと、５０の内部留保と５０の手元資金が残ります。

さて、新型コロナウイルス感染症の影響で売上がゼロに急減したとします。単純化のため、すぐ事業を止め変動費をゼロに抑えられたとします。他方、雇用を維持したとします。売上ゼロ、固定費・人件費計６０、差引き６０の赤字になります。内部留保を食い潰し１０の債務超過になります。６０の支払いが必要ですが、手元資金５０では払い切れず、資金繰りに詰まります。要は財務、資金繰りの両面でこの企業は破綻します。

この破綻を取り敢えず防ぐため必要なのが資金繰り支援です。もし、(1)誰かから１０借りることが出来、(2)債務超過に拘わらず破産手続きを避けることが出来れば、この企業は存続できます。雇用も維持されます。

しかし、残念ながら次の期も同じ状況が続くとします。上記同様６０の赤字、６０の資金が不足します。ここでも誰かから６０借りることが出来たとします。借入れが７０に膨らみ、債務超過も７０になりますが存続できます。雇用も維持されます。

更に次の期にＶ字回復を果たし、売上が１００に戻るとします。そうすると、期中黒字１０、手元資金も１０増えます。債務超過が６０に減少し、借入れも１０返却して６０に減ります。これがあと６期続けば、債務超過が解消され借金も無くなります。更に５期経てば元の姿に戻ります。

ハッピーエンドです。同時に、上記が実現するには、（繰り返しですが）「無利子・無担保で気前よく即座にお金を貸し、かつ借り手が債務超過でも目くじらを立てない」貸し手の存在が不可欠ということも分かります。また、元の状態に戻るにはかなり長い時間を要してしまうことも分かります。なお、国や地公体から給付金・協力金・補償金が支払われれば、あるいは雇用調整助成金を受け取ることが出来れば、回復プロセスは早まりますし、債務超過や借入れの額も抑制されます。

その意味で給付金や雇用調整助成金の議論はとても重要です。また雇用が打ち切られた、あるいは自営業者・フリーランス（英語ではself-employedと呼ばれます。ちょっと格好良い響きですね）の方の対策も大事です。そのうえで（JDさんの言う官庁言葉ですね（笑））、資金繰り対策の緊急性・重要性を上記の例で感じて頂けたのではないかと思います。資金繰りが詰まると、上記の例で最初の１０を借りることができない限りその企業はそこで終わりです。

これを貸し手（金融機関）の目線から考えてみます。金融機関は通常であれば借り手のリスクを考えて与信を判断します。これは至極真っ当なことで、批判できません。しかし、今回この通常の仕方を当てはめてしまうと、貸すことは出来ません。（上記例で）債務超過に陥っていますし、売上がいつ回復するか不確実性が極めて高いからです。

今回の一連の緊急経済対策では、政府系金融機関である日本政策金融公庫を通じて、あるいは地方公共団体の制度融資を民間金融機関を窓口にすることを通じて、こうしたリスクを民間金融機関ではなく国や地方公共団体に負わせることにより、実質無利子・無担保の融資を素早く実施することを目指しています。

２つの論点があります。ひとつは「本当に素早く融資できるか？」。給付金や雇用調整助成金を含め、わが国はとても丁寧で間違いが無い手続きを重視する文化です。今回のように融資窓口に企業が殺到すると、捌き切れず何日も待たされる事態が現に発生しています。私の知人のレストラン経営者も、金融機関窓口の混み方の酷さや用意する書類の煩雑さを嘆いていました。手元資金が尽きると即倒産です。それを防ぐことが出来るかまさに問われています。因みにTwitterで紹介しましたが、米国でも初動段階で似た問題が起きているようです。

もうひとつは金融システム安定との関係です。上記例では２期後にＶ字回復を果たすことを前提にしています。しかしＶ字回復の保証はありません。例えば中国人観光客は戻ってくるか、以前のように人々が旅行するか、高級クラブや風俗店やパチンコ店に人が集まるか、誰も予想できません。日本の場合、実質無利子・無担保融資のリスクは「官」が負ってくれますが、それを用いず自らのリスクで融資を行うこともあり、リスクが将来顕在化する可能性があります。また、信用リスクの観点とやや離れますが、感染症後はデフレの可能性が高まります。更なる超低金利の持続です。しかも日本に限らず世界中で。これは金融機関の体力を蝕みます。

さらに、日本はこうですが、例えば欧州で信用リスクを「官」が負ってくれるか？イタリアにその力が残されているか？他のＥＵ諸国が助けてくれるか？大きな問題です。先週、欧州閣僚レベルで議論が行われましたが、とくにオランダの反対で支援策が完全にはまとまらず、首脳級の会議（テレビと思います）に結論が持ち越されたようです。中央銀行が世界中で強力な政策を推し進め、市場は一旦安定化していますが、先行きが見通し難いのも、こうした点の不確実性が払拭できないためです。

今回はこの辺で。飲み会が恋しいです。