今週号の英誌エコノミストに掲題に関する記事がありましたのでご紹介したいと思います。
ご存じのように、日本の貿易収支は、１９６３年に貿易黒字を確保して以来、過去５０年間に亘り黒字を積み上げ、２００７年にはＧＤＰの５％の経常黒字を記録し、２０１１年でも２％の経常黒字を維持するほど、世界一の債権国となっています。　しかし、貿易収支に関しては、２０１１年に初めて貿易赤字に転落しました。

これは、２０１１年に東日本大震災があって、日本の基軸産業の輸出が大きく落ち込む一方で、原油価格の高騰と輸入が輸出ほど減少しなかった為に一時的な貿易赤字になったと捉える向きもありますが、もし、今後も、現在の円高と、海外からの需要の低迷が継続すると、日本の輸出を益々低迷させる可能性があります。

２００９年頃までは、実質為替レートが円安であったために、輸出は好調でしたが、それ以降は、名目的な円高だけでなく、実質的にも７％以上の円高であり、更に高い法人税が日本企業を更に海外へと推し進めています。例えば、ＪＰモルガンの資産によれば、２００４年には日本の自動車産業の４９％が海外生産に依存していましたが、２０１４年には、その海外依存率は７６％まで上昇すると試算しています。

ＪＰ モルガンのMasaaki Kanno氏によれば、もし、このまま日本の貿易赤字が拡大すると、今のところ、外国からの利息や配当収入のお陰で経常収支は黒字ですが、その一方で、世界的な低金利傾向の中、２０１５年までには、日本の経常収支も赤字転落するとしています。　

これに対して、一部のエコノミストはＭｒ　Ｋａｎｎｏ氏が想定するほど日本の輸出は弱くないと異議を唱えていますが、それを持ってしても日本のこれまでの経常黒字体質は、構造的に赤字に転換していく可能性があります。　それは、本来、経常収支は、国内の貯蓄（家計、企業、国）と投資との差（Gap）で決まります。　歴史的に、日本は、これまでは貯蓄超でした（経常黒字）。　しかし、団塊世代の退職と急速な高齢化に伴って、彼らがそれまでの貯蓄を取り崩すために、益々、貯蓄率は低下していきます。

例えば、１９９０年代には可処分所得の１４％もあった日本の貯蓄率は、ここ数年には２％程度まで急落しました。また、政府の膨大な財政赤字は、経常収支の観点からは大幅なマイナス貯蓄になります。　にもかかわらず、これまで日本が経常黒字を維持できたのでは、日本の企業が、借り入れを積極的に返済する（経常収支ではプラス）ことによって、家計部門の貯蓄の減少と政府部門の赤字を相殺してきました。

このように、結果として、高齢化と、家計部門の貯蓄の減少によって、貯蓄率は近い将来マイナスになることが予想され、また、企業も、将来的には現在ほど高い貯蓄率を維持することは考えづらい状況になってきています。　このまま、民間部門の貯蓄率が低下し、政府部門の借り入れが増え続けると、日本は将来的には、足りない資本を外国から調達しなければならなくなります（これまでの資本輸出国から資本輸入国へ転換）。

日本の経常黒字の削減に関しては、日本の国内の需要が増えることによって（内需拡大によって）、経常黒字が減少することが日本にとっても、また世界の他の国にとっても理想的ですが、今回の日本の経常黒字の減少のように、輸出が減少し、更には高いエネルギー価格によって、経常黒字が減少するのは、どこの国にとってもそのメリットはありませんし、それによってそれは日本の国力を弱めてしまいます（為替の円安要因）。

今のところ、日本国債の金利水準は、日本国債の９５％が国内から調達されているために、１％程度と非常に低い水準に留まっていますが、これが、何かの理由で１％金利水準が上昇すると、政府の国債利払いコストは２倍になり、これを保有している日本の銀行や年金は、大きな損失を被ります(日本の国力を弱め、更なる円安要因)。

結論として、これらを踏まえた今後の円為替動向を考えてみますと、これまでの円高を支えてきた要因の一つである恒常的な経常黒字が、今後、近い将来に、赤字に転落し、その後も恒常的に赤字であり続ける可能性が高くなっています。　更に、日本の長期金利の僅かな上昇は（たった１％の金利上昇は）、政府の金利負担を２倍以上に増加させ、その一方で、これらを大量に保有している日本の金融機関の資本は、金利上昇によって保有価格が大幅に下落し、彼らの資本も大きく毀損してしまいます（更なる円安要因）。

今年は、これまでの円高一辺倒のシナリオから、将来的には円安に転換していく時間帯が近づきつつあるといった認識をこれまで以上に頭にしっかり入れておく必要がありそうです。